Hvad er der i vente for gødningssektoren næste år? Vi deler en del af BCS-analytikernes store strategi for det russiske marked – lad os se, hvordan tingene bliver i branchen som helhed, og hvilke værdipapirer der vil være favoritterne.
Fosfatgødning er endnu ikke ramt af sanktioner
Grundlæggende karakteristika for fosfatgødningsmarkedet forbliver stabile. Gødningspriserne er faldet fra højdepunkterne i 1.-2. kvartal 2022, men forbliver over flerårige gennemsnit. Mængdemæssigt var eksporten (og produktionen) af fosfatgødning upåvirket.
Eksporttolden (som formentlig vil gælde fra 2023) er sat til en ganske fornuftig sats på 23.5 %, og vil kun blive opkrævet ved priser over 450 USD pr. ton. Det nuværende prisniveau ligger over denne tærskel, men afgiften bliver næppe for høj . Nøglefaktoren at tage højde for er det gradvise fald i prisen – efter vores vurdering er gødningsmarkedet ved at reducere den geopolitiske risikopræmie.
Et andet vigtigt spørgsmål er bevarelsen af eksportmængder, mens vi ikke udelukker andre negative faktorer (sanktioner, blokering eller andre overtrædelser af eksportleverancer).
PhosAgro
Vi gentager vores HOLD-anbefaling for PhosAgro-aktier og sænker vores målkurs til 6,600 RUB fra 6,900 RUB. Opdaterede valutakursprognoser sænker vores estimat lidt.
Virksomhedsvisning
PhosAgros business case er i høj grad bestemt af priser. Da priserne er faldende fra rekorderne i første halvår af 2022 (ifølge selskabet blev de ifølge MAP handlet til $777 pr. ton FOB Østersøen i tredje kvartal af 2022 og til $1,009 pr. ton i første halvdel af 2022 ).
Vi har et neutralt syn på virksomheden, men noterer os god selskabsledelse. Derudover deler virksomheden høje overskud med aktionærerne. Samtidig var der ingen, der annullerede de fundamentale faktorer, så hvis (og hvornår) priserne falder, vil der være mindre overskud at fordele.
vækstdrivere
• Ingen prisnedsættelser i 2023. Vi forudser nu at MAP/DAP-priserne vil falde 21 % år-til-år i 2023 og 25 % år-til-år i 2024. Hvis priserne forbliver på det nuværende niveau, kan vi forvente vækst i overskud, udbytte og dermed værdiansættelse.
• Svagere rubel kunne understøtte rubelfortjeneste (for eksportører). Ifølge vores estimater vil rubelkursen i 2023 faktisk ikke ændre sig sammenlignet med 2022 (68.4 rubler pr. dollar og 68.5 rubler pr. dollar).
I betragtning af den betydelige eksportmængde i den samlede omsætning, er PhosAgros værdiansættelse ret følsom over for valutakursen. Svækkelsen af rublen vil have en positiv indvirkning på vores rubelværdiansættelse.
Vigtige risici
• Forstyrrelser i eksportforsyningerne kan destabilisere markederne. Risikoen for sanktioner på nuværende tidspunkt er ret hypotetisk, men i betragtning af de forskellige restriktioner på russisk gødning (kvoter osv.), kan dette ikke helt udelukkes. Som eksportør er PhosAgro følsom over for USD/RUB valutakursudsving.
Priserne på PhosAgros hovedprodukter er, selvom de er faldet, stadig ret høje. Risikoen for vores værdiansættelse er relateret til stigningen i gødningspriserne, svækkelsen af rublen og vedvarende høje priser i lang tid.
Store ændringer
Valutaudsving, administrationsudgifter. Vi har revideret SG&A-vækst i 1H22 (+131 % YoY) og normalisering i 3Q2022 (kun +2 % YoY).
Vi mener nu, at dette spring var et engangsbeløb på grund af betalinger til pensionerede bestyrelsesmedlemmer. Til dels opvejede denne effekt stigningen i rubelkurserne. Forventningen for 2022 bliver lidt dårligere, end vi tidligere havde forudset, og EBITDA-forventningerne for 2023 er også lidt lavere. I 2024 vil reduktionen i administrationsomkostninger fuldt ud opveje effekten af valutarevalueringen, og EBITDA/indtjening vil forbedres.
Evaluering og anbefaling
Reducer målprisen en smule, bekræft "Hold". For at estimere PhosAgro bruger vi DCF-modellen med en WACC på 16.4%, en CoE på 16.7% og en post-forecast vækstrate på 3%.
Vores model viser en målpris for 12 måneder på 6,600 rubler. — "Hold" (under hensyntagen til vores prognoser for priser og mængder). Vores værdiansættelse er naturligvis også følsom over for eksportpriser (ca. 70 % af salget), forsyningskapacitet, mængder, valutakurser osv. Bemærk, at mængder og priser har størst betydning for en virksomheds eksport.